שבוע הדוחות בבורסה מתחיל: הטריק הסודי לניפוח רווחים

החל מהיום ועד סוף מארס יהיה מעניין בסקטור הקנאביס בבורסה. אפשר לומר אפילו שמדובר באחד החודשים המעניינים ביותר בתחום מאז שהחלו חברות הקנאביס להיסחר בבורסה הישראלית אי שם בשנת 2018. מדוע? כי עד סוף החודש מחויבות כל החברות לפרסם את הדוחות הכספיים המלאים שלהן לשנת 2020, דבר שקורה לראשונה לאחר תקופת פעילות אמיתית בענף.

בכתבה זו נמליץ למה לדעתנו כדאי לשים לב בדוחות של כל אחת מהחברות ונחשוף את הטריק הבולט בו משתמשות חלק מהחברות כדי להציג שורת רווח גם במקומות שבהם היא איננה.

“שינויים בנכס ביולוגי” – הטריק של חברות הקנאביס בבורסה

ראשית חשוב להדגיש שלא כל סעיף בדוחות אשר משנה את שורת הרווח למטה או למעלה הוא בהכרח “באשמת” חברות הקנאביס או נוצר בכוונת זדון מצד ההנהלה. חלק מהדברים קורים פשוט בגלל רגולציה שדורשת מהחברות לרשום נתונים מסוימים כרווח ודברים מסוימים כהפסד.ובכן, “שינויים בנכס ביולוגי” הוא לא אחד מהדברים האלו והוא ללא ספק טריק פטנט ברור שרוב החברות מיישמות כדי לכאורה לנפח נתונים ולגרום לרווח להיראות באופן חד פעמי כגבוה יותר מהרגיל.

בשביל להבין איך החברות הצליחו למצוא את הפרצה להגדלת שורת הרווח באופן מלאכותי באמצעות הסעיף “שינויים בנכס ביולוגי” צריך ללכת אחורה אל כללי החשבונאות. בישראל, ישנו תקן שמתייחס לנכסים ביולוגים – כלומר לצמחים, בקר וכו’, ולמלאי שנוצר מהם.

תקן זה שונה משמעותית מהאופן בו מחשבים נכסים “רגילים” כמו נניח מחשבים, תרופות, דירות למכירה וכו’. בעוד שאת השווי של מלאי “רגיל” צריך לרשום לפי העלות שנדרשה כדי לייצר אותו או לפי מחיר המכירה הצפוי שלו, הנמוך מביניהם, את הנכס הביולוגי רושמים לפי העלות שלו או מחיר המכירה שלו, הגבוה מביניהם. או במילים פשוטות יותר: התקן מאפשר לחברות הקנאביס לרשום רווח על התוצרת שהן מגדלות עוד לפני שהיא נמכרה, פשוט כי מדובר במוצר צמחי. מה הסיבה שהתקן הזה נוצר וייסד פער כזה? עד כה לא מצאנו אף לא אדם אחד שיודע להשיב על השאלה.

בעזרת הטריק הזה החברות יכולות לבצע הערכה מופרזת של השווי שלהן על בסיס נתוני רווחים שמבוססים על מלאי שכלל לא בטוח שיימכר בעתיד. אבל, בפועל, הטריק הזה שקול לכיסוי של בור בעומק 10 מטר עם עלים. זה אמנם נראה יפה לכמה שעות, אבל מתישהו מישהו ידרוך על העלים וייפול פנימה. כלומר, החברות יציגו אולי רווחים כעת, אבל כאשר הן ימכרו את המלאי בעתיד ייחשף הרווח האמיתי ממנו והוא יהיה קטן יותר או אף יביא להפסד.

למה בכלל שחברה תרצה להציג הערכה מוגזמת לשווי המלאי שלה כאשר היא יודעת שבעתיד היא תצטרך לרשום הפסדים על זה? הסיבה היא שרווח פיקטיבי כזה ימנע ממחיר המניה ליפול, מה שיאפשר להן לגייס כסף ביתר קלות כעת, שייתכן שיאפשר לכסות על ההפסדים בעתיד. אם כבר כעת לא יציגו רווח משמעותי, לא יוכלו לגייס את הכסף ולא יהיה עם מה לכסות. כשהמשקיעים הקטנים ייפלו בעתיד לבור, זה כבר יהיה פחות מעניין.

אז איך מתמודדים עם זה כמשקיע?

פשוט מנטרלים בחישוב את אותם “שינויים בנכס ביולוגי”, וגם את חבות המס בגינם. אם זה נשמע לכם ג’יבריש, הנה דוגמא מהדוחות שחברת פארמוקן (Pharmocann) חשפה במחצית הראשונה של 2020 (המספרים מוצגים באלפים):

פארמוקן נלקחה כדוגמא לא בגלל שהיא היחידה שעושה את זה. רוב חברות הקנאביס הישראליות רושמות כאמור הערכות גבוהות מאוד של נכס ביולוגי, אבל זו דוגמה טובה. ניתן לראות שפארמוקן הציגה שני סעיפים שנוגעים לשינויים בנכסים ביולוגיים – באחד מוצג רווח של 8.8 מיליון שקל ובשני הפסד של 3.5 מיליון שקל. כלומר, אם מאחדים את הסעיפים מקבלים את מה שהחברה מציגה כרווח כולל מנכסים ביולוגיים, כלומר 5.3 מיליון ש”ח. אבל, זה כאמור אינו רווח אמיתי. משקיע חכם יקח את 5.3 מיליון השקלים המוצגים כרווח מנכסים ביולוגיים, יוריד 23% (מס חברות) ויגיע כך לרווח “האמיתי” (בינתיים) של 4.1 מיליון שקל. את הרווח הזה, של 4.1 מיליון ש”ח שמציגה החברה, יש כעת להחסיר משורת הרווח הסופית שמציגה החברה (כלל כל הרווחים כולם, לא רק הביולוגיים). במקרה של פארמוקן היא הציגה בתום מחצית 2020 שורת רווח של 4.1 מיליון ש”ח, אז אם נחסיר מזה את 4.1 מיליון ש”ח רווח משינויים ביולוגים (במקרה יצא אותו סכום) מגיעים לשורת רווח שעומדת בדיוק על 0, כלומר ללא רווח.

למה כדאי לשים לב בדוחות של חברות הקנאביס לבורסה?

ריכזנו בתמצות כמה שורות על הדברים שכדאי לשים אליהם לב בדוחות של כל חברת קנאביס בבורסה. ב-10 הימים הקרובים עד סוף החודש נפרסם את עיקרי הממצאים מהדוחות של כל אחת מהחברות, מוזמנים לעקוב.

אינטליקנה (Intelicanna): הדוחות השנתיים של 2020 פחות מעניינים במקרה של אינטליקנה, שכן את אישור המכירה של מוצרי החברה מהחווה שלה קיבלה החברה רק לפני כחודשיים, בינואר 2021. כלומר, רק דוחות המחצית של 2021 יוכלו לספק לנו אינדיקציה טובה יותר על החברה.

אינטרקיור (Intercure): מבחינת השורה העליונה – שורת ההכנסות – לא צפויה הפתעה. החברה, המנהלת את חברת קנדוק (Canndoc) כבר דיווחה לפני כחודש שהיא מעריכה כי המכירות שלה ברבעון הרביעי של 2020 הסתכמו בכ-27 מיליון שקל, המהווים עליה ברווחיות. יהיה מעניין להסתכל על שולי הרווח הגולמי של החברה ולבחון האם הפעילות של חברת הבת “כאן עולם” (Cannolam) שבה אינטרקיור מחזיקה 50.01% מורידה את אחוז הרווח הגולמי, או שהיא מצליחה לשמור על אחוז רווח גולמי נאה כפי שהיה עד כה. נתון שיהיה מעניין לראות בחברה אך יגיע רק בעתיד יהיה שורת הרווח לאחר עצירת הייבוא ב-2021. החברה הרווחית ביותר ב-2020 הגיעה להישג אך ורק בזכות יבוא אינטנסיבי של סחורה מחו”ל. ברגע שהיבוא נעצר, החברה תצטרך למצוא איך להרוויח מסחורה מקומית. הדיבור הוא שהיא מתכננת הפתעה, אבל לא בטוח שזה יספיק כדי לעמוד ברווחים העצומים שהציגה מייבוא.

וונטייז (Vonetize): בעקבות הדיווחים על כך שחיים רמון תובע את החברה על אי תשלום שכרו בעבור חמישה חודשי עבודה וחצי, החשש הוא שלחברה נגמר הכסף בקופה. לכן יהיה מעניין לראות מה המצב הכספי של החברה, וחוץ מזה לבדוק בדוחות האם תהליך איחוד הפעילות שלה עם חברת אספן בקולורדו עבר בהצלחה או שהוא עדיין מתעכב.

טוגדר (Together): לחברה יש חובות רבים: חוב של 40 מיליון שקל לאג”ח, חוב מהלוואה, מסגרת אשראי שהיא לקחה מהבנק, וחוב בעלים שנמצא לדברי הבעלים במדרגה שנייה ביחס לחוב של האג”ח. יהיה מעניין לראות את קצב שריפת המזומנים, והאם במחצית השנייה של 2020 החברה הצליחה להתאזן מבחינה תפעולית באמצעות עלייה במכירות. אם החברה לא הצליחה לפחות להתאזן תפעולית בתקופה זו, זה עלול להיות סימן לא טוב מכיוון שבתחילת 2022, בעוד פחות משנה, אמורה טוגדר לשלם את החוב למחזיקי האג”ח. אם ההפסדים של החברה לא יתאזנו – מצב החברה עלול להיות בעייתי.

יוניבו (Univo): נתון שיהיה חשוב להסתכל עליו בדוחות של חברת יוניבו הוא האם הצמיחה במחצית השנייה לעומת המחצית הראשונה של 2020 הובילה לשיפור, שכן הרווח של החברה במחצית הראשונה של 2020 היה מינורי. אם יוניבו אכן תפרסם את המחצית השנייה בפילוח לרבעונים, יהיה מעניין לראות האם הירידה בהכנסות שהחברה חוותה ברבעון 4, כמו שחשפנו במגזין, תוביל לירידה ברווחיות, או שהחברה תצליח לשמור על שיעור רווחיות גבוה.

נקסטייג’ (Nextage): מדובר בחברת מחקר ופיתוח, כך שבכל מקרה אין צפי להכנסות גבוהות. כן יהיה מעניין להסתכל על קצב שריפת המזומנים במחצית השנייה של 2020, שכן רק במהלך אוגוסט הפכה נקסטייג’ להיות חברה ציבורית והעלויות שלה מן הסתם עלו כתוצאה מכך. בכל מקרה, דוח רבעון 1 של 2021, ככל והחברה תחליט לפרסם אותו, יהיה מעניין יותר, שכן זהו רבעון שלכל אורכו החברה הייתה חברה ציבורית.

עמיר שיווק (Amir Marketing): מדוחות עמיר שיווק יהיה צריך לחלץ את נתוניה של BOL, ולראות האם היא עדיין הפסדית מבחינה גולמית.

פארמוקן (Pharmocann): במהלך רבעון 3 של 2020 רווחי חברת פארמוקן נחתכו באופן חד מאוד כשהחברה לא הצליחה להתמודד עם התחרות מול הסחורה שהגיעה בייבוא מחו”ל – דבר שהוביל אותה עד לכדי הפסד של 50 אלף שקל ברבעון 3 של 2020. יהיה מעניין לרבעון האם ברבעון 4 החברה אולי הצליחה להתייעל תפעולית ולהעלות את הרווח, אך בדומה לחברת שיח נצטרך להמתין לדוחות הבאים כדי לראות האם בעקבות עצירת הייבוא חזרה החברה להרוויח. לא בטוח שהרווחים מהזן החדש שלה, ג’ונגל דרימס (Jungle Dreams), שיצא לשיווק לאחרונה וזכה להצלחה אדירה עד שאזל מהמדפים תוך פחות משבוע, יספיקו לשם כך, אך בכל מקרה היא בודאי יכולה להצליח יותר ללא התחרות מחו”ל. יש לזכור עם זאת שבמהלך 2021 יצטרפו חברות מקומיות נוספות לפעילות, כך שכן תהיה תחרות.

פנאקסיה (Panaxia): יהיה מעניין לראות האם הצמיחה בהכנסות של חברת פנאקסיה נמשכה באופן גבוה גם במהלך רבעון 4 של 2020. בתשעת החודשים הראשונים של 2020 החברה הכניסה פי 2.5 מכל מה שהכניסה בשנת 2019, אבל בסופו של דבר מה שמעניין זו השורה התחתונה ופנאקסיה רשמה הפסד של 26.1 מיליון שקל במהלך תשעת החודשים הללו – כלומר עלייה בהפסדים בהשוואה ל-8.3 מיליון שקל הפסד בתשעת החודשים הראשונים של 2019. יהיה מעניין לראות גם את קצב שריפת המזומנים של החברה, ומהי כמות המזומנים שיש לה בקופה. יש בשוק שמועות על כך שבמהלך רבעון 1 של שנת 2021 חלק מהמפעלים החדשים, כדוגמת קנאשור, תיקון עולם ועוד, התחילו לנגוס לחברה בלקוחות, ולכן יהיה מעניין לראות בעתיד את ההכנסות של החברה ברבעון 1 של 2021 וגם ברבעון 2 של 2021, אך אלו לא יופיעו בדוחות הנוכחיים וצריך יהיה לחכות לבאים.

קאנומד (Cannomed): בדוח השנתי של 2020 ניתן יהיה לראות האם הצמיחה בהכנסות שהחברה חוותה במהלך המחצית השנייה של 2020 הובילה גם למעבר לרווחיות. החברה מוציאה לא מעט כסף על הקמת מתקנים ובינתיים מכניסה בעיקר מבתי מרקחת העוסקת בתחום הקנאביס בה היא רכשה שליטה במהלך 2020.

קנאשור (Cannassure): לפי הדוח של המחצית הראשונה של 2020 שכבר פורסם, קנאשור שרפה במהלך המחצית 13 מיליון שקל. החברה מצידה טוענת שהנתון המופיע בדוח המחצית אינו מייצג מכיוון שהוא כולל עלויות הקמה חד פעמיות. יהיה מעניין לבחון האם הטענה היתה נכונה. דבר נוסף לבחון אצל קנאשור הוא קצב שריפת המזומנים של החברה וכמות המזומן שנותרה בקופתה. צריך לזכור שגיוס של 10 מיליון ש”ח שביצעה החברה בחודש ינואר 2021 לא יופיע בדוחות השנתיים לשנת 2020.

שיח מדיקל (Seach Medical): מומלץ לשים לב בדוחות של חברת שיח מדיקל לגבי השאלה האם ההכנסות של החברה ברבעון 4 של 2020 השתקמו, לאחר שרשמה ירידה של 42% בהכנסות ברבעון 3 ביחס להכנסות ברבעון 2. במקרה של שיח, כמו במקרה של כל חברות הגידול הישראליות שרוב פעילותן אינה ייבוא, צפוי אולי שיפור בשנת 2021 שנוכל להיחשף אליו רק בעתיד בדוחות הבאים, שכן עצירת הייבוא בסוף אוקטובר 2020, כפי שנחשף לראשונה במגזין קנאביס, תיתן משקל לתוצרת המקומית של החברה, שמהווה את עיקר פעילותה, וזאת בניגוד לחברות שעיקר פעילותן היה בייבוא.

תיקון עולם – קנביט (Tikun Olam Cannbit): מאז מינויו של מנכ”ל טבע ישראל לשעבר אבינועם ספיר לתפקיד מנכ”ל החברה, מקווה תיקון עולם קנביט כי בניהולו תוכל החברה לחזור לימי הזוהר שלה כחצי-מונופול על שוק הקנאביס הישראלי. כזכור, לפני הרפורמה החברה חלשה על כ-50% ויותר מהשוק, כך שמדובר באתגר שלמעשה מראש היה בגדר בלתי אפשרי כנראה. אבל בכל מקרה, יהיה מעניין לראות האם וכיצד כניסת ההנהלה החדשה לפעילות השפיעה על שורת ההכנסות והרווחים.

אין בנאמר המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך, הנכתב הינו דעה בלבד. כל המבצע פעולות כלשהן על בסיס הכתוב עושה זאת על אחריותו בלבד ואין צוות המגזין אחראי לנזקים כלשהם שיגרמו כתוצאה מפעילות בניירות ערך בעקבות הכתבה.